白癜风最好的医院 https://myyk.familydoctor.com.cn/2831/department/（报告出品方/作者：中国银河证券，王靖添）一、顺丰控股：快递王者，优质龙头（一）公司简介：国内领先的综合物流提供商顺丰控股股份有限公司（简称“顺丰控股”、“公司”）是国内领先的快递物流综合服务商，年成立于广东顺德。年，顺丰完成了从加盟模式向直营模式的转变。年，顺丰完成改制，并在广东深圳成立总部。年12月12日，伴随着快递公司“上市潮”全面爆发，将其%股权与马鞍山鼎泰稀土新材料股份有限公司（简称“鼎泰新材”）的全部资产负债完成置换，完成借壳上市，登陆A股市场。（二）股权结构：股权结构集中，形成有效控制实际控制人持股比例近60%，股权结构集中。王卫先生为公司的实际控制人，通过持有深圳明德控股，间接持有顺丰控股59.3%的股份，为公司第一大股东，第一大股东即实际控制人的持股比例近60%，可见公司股权结构集中，实际控制人对公司形成了有力的控制。除第一大股东之外，剩余股权分别由深圳招广投资、宁波顺达丰润、香港中央结算公司、元禾顺风及其他投资者持有。公司的主要子公司及参股公司包括顺丰航空（航空运力），顺丰快运、广东顺心快运（快运板块），顺丰冷链物流（冷运板块），顺丰同城控股、杭州顺丰同城（同城板块），夏晖香港、敦豪香港、敦豪北京（供应链业务板块）等，对公司的各个主要业务单元形成了有力强化。（三）财务概况：新兴业务占比提升，定位打造综合物流龙头1.业绩表现：经历年1季度亏损后，年2季度业绩呈现改善趋势年，公司营收同比+37.3%，净利润同比+26.4%，疫情背景下业绩表现优异，基本符合预期。年，公司实现营业收入亿元，较年（.93亿元）同比+37.3%，营收年-年的7年复合增长率CAGR为+27.98%。年，公司业务量为81.4亿票，较年（48.31亿票）同比+68.5%。年，公司实现归母净利润73.3亿元，同比+26.4%，扣非归母净利润61.3亿元，较年（42.08亿元）同比+45.7%，归母净利润年-年的7年复合增长率CAGR为+18.83%。年上半年营收亿元，同比+24.2%，归母净利润7.6亿元，同比-79.8%。其中Q1和Q2归母净利润/扣非后归母净利润分别为-9.89/-11.34亿元和17.49/6.57亿元。可见，公司逐步走出年1季度亏损的影响，业绩呈现改善趋势。年，公司毛利率为16.35%小幅下滑，与新兴业务比重增加、位于产能爬坡期有关。年，公司毛利率为16.35%，较年（17.4%）小幅回落，但变动不大，年-年均维持在16%-20%的区间。年毛利率的小幅回落，与公司位于产能爬坡期有一定关系，公司设备资产投入增加，从而带来成本端较前增加。H1毛利率为10.1%，相比H1的18.7%，显著下降。主要原因是Q1毛利率大幅下降至7.2%，Q2毛利率已逐步恢复至12.8%。年，公司ROE为12.98%，较前变动不大。年，公司销售净利率为4.5%，较年（5.01%）小幅回落但变动不大，年-年均维持在5%左右水平。年公司ROE为12.98%，较年（13.66%）小幅回落，年-年公司ROE均维持在12%左右。公司净利率的小幅下降，与年疫情带来的一致性影响有一定关系。同时，随着办公场地节约、智能化程度强化，及持续增加的规模效益，公司管理费用占比较前有所下降。H1，公司ROE为1.34%，盈利水平短期承压。年，公司资产负债率为48.94%，可转债转股后债务规模减少。年，公司资产负债率为48.94%，较年（54.08%）回落约5pct，这与年公司发行的可转债全部转股有关，随着公司债务规模减少，资产负债率水平下降，重新回到50%以下水平。H1，新会计准则下公司资产负债率小幅波动，但总体呈现稳健。2.业务构成：上半年新兴业务占比超30%，供应链业务营收增速近80%新兴业务占比逐步提升，综合物流龙头战略定位愈见明朗。年上半年，公司的七大业务板块：时效、经济、快运、冷运、同城、国际、供应链的分部收入占比总营业收入比例分别为52.3%、16.9%、13%、4.2%、2.5%、3.7%、1.4%。较前相比，公司的时效件仍为最主要的收入来源，但占比有所下调，与此同时，经济件及新兴业务的占比有较为显著的提升。由此可见，公司打造综合物流龙头的战略定位愈发明朗化。（四）公司优势：完备的物流网络基础设施，领先的航空货运能力1.干线中转末端各环节资源充足，物流基础设施网络完备场地+仓库：丰厚土地储备，为仓库建设提供场地保障。截至年底，公司已签约土地面积规模达亩，其中，总规划建筑面积、已建成建筑面积分别达万平米、万平米。共计拥有个不同类型的自营仓（个电商仓库+62个食品冷库+12个医药仓库），仓库面积达万平米。加盟仓个，加盟仓仓库面积为万平米。中转站+分拣设备：完善的中转枢纽系统，成为高效分拣的保证。截至年底，公司的快递网络中，共计拥有10个枢纽级中转场+39个航空及铁路站点+个片区中转场（其中个中转场已投入使用全自动分拣设备）。车队+线路：公司的车队资产充沛，运输网络逐步完善。截至年底，公司干线共计拥有自营及外包车辆5.8万辆，末端共计拥有收派车辆10.5万辆，公司干线支线共计有13万条。末端网点+智能快递柜=最后一公里。截至年底，公司共计有1.9万个自营网点，拥有各种用工模式下的收派员共计约39万人次。公司共计有5万家城市驿站、乡镇代理及物业公司合作的末端网点，乡镇覆盖率达87.35%。丰巢科技拥有28万+的机柜网点，平台累计注册快递员达万人次，消费者用户数量近3.5亿人次。2.全货机运力能力行业领先，鄂州机场强力支撑产品时效优势机队：顺丰自有全货机64架，占比全行业达1/3，优势难以复制。截至年底，公司共有全货机78架（64架自有+14架租赁），全货机线路条数达83条。顺丰航空自有的64架全货机（包括B：17架、B:2架、B：34架、B：8架）占比全行业的架高达32.8%，在行业内具备绝对优势。截至年，公司获得散航航线共计条。由此可见，公司具有在业内规模水平领先的货航资源。全货机/散航发货比例逐年提升，公司航空运力持续增强。截至年H1，公司全货机发货量/散航发货量占比分别为52.14%/47.86%，较前相比，全货机发货量所占比例呈现出逐年提升的态势。考虑到全货机运输较之散航运输具备自有航权时刻等优势，自主性、灵活性强，为公司带来了更强的航空运力。机场：四大航空物流基地，“点对点”直发覆盖全国，为高时效保障。公司以北京（首都机场）、杭州（萧山机场）、深圳（宝安机场）、成都（双流机场）为中心，分别设立了航空物流基地。以四个航空物流基地为枢纽中心，公司与全国范围内的主要城市实现“点对点”航空直发。同时，公司在四个航空物流基地基本实现了机场地面服务自营化。由此可见，顺丰的航空物流基地资源是公司时效件高时效性的有力保障。鄂州机场投入运营在即，“点对点”将转为“轴辐式”，进一步助力时效性提升。年底，公司的子公司顺丰泰森与湖北省交通投资集团有限公司、深圳市农银空港投资有限公司签署了《湖北国际物流机场有限公司合资合同》，出资参与设立湖北国际物流机场有限公司（鄂州顺丰机场的运营公司），持股比例分别为46%、49%、5%。鄂州机场预计将于年底投入运营。鄂州机场是以全货机运作为主的4E级机场，独立平行双跑道，1.5小时-2小时飞行覆盖我国经济人口占全国90%的地区。鄂州机场投入运营后，顺丰此前的“点对点”网络模式将转为“轴辐式”模式，即货物统一先在鄂州机场集散，而后通过鄂州机场-四个航空物流基地-全国范围内其他城市的路径发往全国。“轴辐式”模式相对于“点对点”模式的优势在于：1）增加大型飞机使用比例，提升货物装载量，2）减少航班飞行次数，3）降低飞机在其他综合性机场停留支付的地面服务费用，4）鄂州机场枢纽功能完备，中转操作能力更强，将进一步提升中转效率。可见，鄂州机场投入后，将有利于公司时效件竞争力进一步提升。二、核心业务：“时效+资产+品牌”壁垒构筑护城河（一）时效件：高时效壁垒带来品牌声誉，双寡头地位稳固1.优化“顺丰特快+顺丰标快”产品体系，具备高时效服务品质壁垒公司升级时效产品体系，提供顺丰即日、顺丰特快、顺丰标快等。顺丰即日：当天寄当天送到，截止年上半年覆盖个城市；顺丰特快：大部分城市主城区可实现第二天送达，部分城市可实现次日上午送达，覆盖全国超过9万条流向；顺丰标快：将原归属于经济快递板块的标准陆运产品同步升级成为新一代的顺丰标快产品。时效件类型覆盖商务信函、高端电商件、个人散件等类型。公司时效件产品主要服务于三类客户场景：商务文件寄递，高端电商件寄递，个人散件寄递。由于三类客户的时效需求较高，公司根据运输距离的不同，最优化选择配置运输方式，在km以内的短途运输，以公路货运为主，而超过km的长距离运输，则主要采用航空货运方式。2.时效件业务为公司业绩最主要来源，总体呈现稳定增长态势年，公司时效件营收同比+17.41%，作为公司最主要业绩来源，继续保持良好增长态势。年，公司时效件业务板块实现营收为.6亿元，较年（.21亿元）同比+17.41%，时效件营收-年7年的复合增长率CAGR为+15.69%，年时效件营收增速表现跑赢历史平均水平。年上半年，时效快递业务（新口径）营收.61亿元，同比增长6.5%。时效件单票价格约为22元/票。因高时效加成溢价，时效件单价水平远高于普通电商件的单价水平。时效件毛利率水平约为25%。年公司尚未开始经营经济件业务，同时新兴业务板块也未开始规模化发展，我们假设年公司的总毛利率水平（24.9%）为公司时效件板块毛利率水平。考虑到公司时效件业务经营模式没有发生根本性的变动，预测年-年，公司时效件毛利率稳定在25%水平左右。3.时效件形成双寡头市场格局，公司市场地位相对稳固时效件市场：顺丰、EMS双寡头格局，CR2为90%，京东物流进入时效件市场影响相对有限。根据我们研究测算，在我国时效件快递市场中，顺丰、中国邮政EMS的市场占有率约分别为50%、40%，剩余10%为其他市场参与者。由此可见，当前我国时效件快递市场呈现出顺丰、EMS的双寡头格局，CR2高达90%左右。京东物流虽也开始经营高时效快件的寄送服务，但其以前置仓库为中心的仓配一体化运营模式和顺丰、EMS存在较大差异。京东物流进入时效件市场，对于顺丰、EMS市场份额的影响相对有限。由此可见，当前时效件市场集中度较高，顺丰作为双寡头之一，份额优势显著。综上所述，顺丰时效件业务具有较强竞争优势，且目前市场格局较为稳定，价格相对较为稳定，毛利率维持较高水平，未来时效件业务量增长基本与经济增速保持正相关性，预计维持在6-8%增速区间，将持续成为公司利润主要来源之一。（二）经济件：“直营+加盟”双网模式，全方位服务电商市场1.经济件产品体系层次清晰，“直营+加盟”双网模式运行经济件三大产品系列，“直营+加盟”双网模式运行。公司的经济件业务板块主要包括三大产品系列：电商标快、特惠专配和丰网速运。电商标快是公司直营品牌下新的电商主打产品，83%的线路时效标准提升1天；特惠专配产品定位于填仓，时效及定价标准略低于电商标快。丰网速运是公司发展下沉电商市场，与加盟系快递对标的独立品牌。多渠道对接细分行业客户需求，逐步覆盖多层次电商市场。顺丰的电商件配送业务覆盖了3C产品、服装鞋履、珠宝首饰、香化产品、母婴奶粉、小家电等多个细分行业。公司主要通过三种方式对接相关电商产品的商家客户：1）直接与客户签订物流服务协议；2）与菜鸟签订物流服务协议，而后通过淘宝等阿里集团的第三方电商平台对接客户；3）与唯品会、必要、网易严选等垂直电商平台签订物流服务协议。同时，公司积极把握产业创新融合和新型电商发展带来的机遇，覆盖渠道下沉、快递下乡、农品上行的增量市场机遇。2.品牌基因助力“丰网”拓展市场，经济件业务量具有高成长性H1公司经济件业务同比增+69.2%，3年CAGR超+40%，具有高成长性。H1，公司经济件业务板块实现营收亿元，同比+69.2%，经济件营收-年的3年复合增长率CAGR为+43.88%。由此可见，随着公司采用价格优惠策略换取流量，同时在“直营+加盟”双网运营模式下，公司电商件业务网络扩展迅速，经营规模快速增长。公司的经济件业务板块时公司业绩增长的重要驱动力量。共同富裕背景下快递行业发展环境发展变化，品牌基因助力公司“丰网”拓展市场。截至年7月，快递行业CR8降至80.8。当前，价格监管政策生效、极兔影响弱化的格局继续，一线头部公司份额暂时维持相对稳态。9月1日起，为落实国家对快递员权益保障的要求，通达系快递陆续上调派费0.1元，也反映了共同富裕战略背景下，恶意价格竞争将被重点
